La Opinión

Economías de escala relevantes

Durante los últimos tres años, la desaceleración del ciclo mundial y las caídas bursátiles han provocado una disminución generalizada de las operaciones empresariales, reflejada en la disminución tanto de las salidas a Bolsa como de las opas. Sin embargo, en el primer trimestre del año hemos asistido a importantes movimientos en España. Entre otras razones, porque la fuerte caída de la capitalización bursátil de las empresas favorece procesos de consolidación y expansión en diferentes sectores. A las opas sobre Metrovacesa e Iberdrola, ambas frustradas, se unió ayer la de Barclays sobre el Banco Zaragozano. Más allá de la sorpresa por el movimiento, escasa si atendemos a la reciente evolución de la cotización del Zaragozano, conviene destacar las implicaciones que puede tener en el sector bancario español.

Es relevante que esta operación sea la primera en la que un banco británico puede obtener el control de una entidad no ya en España, sino en la Europa continental, abriendo las puertas a un proceso de consolidación transnacional. Este movimiento estratégico es lógico en un mercado como el europeo, donde las complementariedades son cada vez mayores, en un escenario caracterizado por la creciente competencia en el sector y la consecuente desaceleración de los márgenes de negocio.

De los efectos favorables que la operación pudiera ocasionar, la generación de economías de escala resulta especialmente relevante. De hecho, la racionalidad de la operación parece evidente si atendemos a la composición del negocio de ambos bancos: más centrado en rentas altas en el Barclays y universal en el Zaragozano. æpermil;ste mantiene una cuota del 0,48% del sector en inversión crediticia (frente al 0,72% de Barclays) y del 0,5% en débitos (0,5% de Barclays). A ello se une la composición del balance de ambos. En el activo, el peso de la inversión crediticia es similar, si bien el crecimiento de Barclays los últimos años ha sido mucho mayor. Pero es en el pasivo donde las diferencias son mayores, con un peso de la financiación minorista muy elevado en el Zaragozano (62% del total, frente al 42% de Barclays). Junto a ello, la complementariedad geográfica parece evidente, en tanto que Barclays consigue una red de oficinas significativamente más amplia y diversificada, duplicando el número de oficinas y provincias, que abarcaría casi toda la geografía nacional, con especial peso en el arco mediterráneo y Madrid.

La racionalidad de la operación parece evidente si atendemos a la composición del negocio actual de ambos bancos

El precio ofertado implica una prima del 13% sobre el de cierre del miércoles, si bien es un 32% superior a la cotización media de los últimos 12 meses. Este precio sitúa los ratios comparables en niveles elevados, con un PER estimado de 21 y un precio sobre valor contable de 2,7, frente a una media de 14 y 2 en el sector español. En estas operaciones el precio depende de las sinergias que la adquisición pueda generar. Que 12,7 euros por acción sea precio adecuado dependerá en gran medida de las complementariedades. Por tanto, a pesar de los elevados multiplicadores con que cotiza el banco en comparación con el resto del sector, el componente estratégico es decisivo. A diferencia de las anteriores ofertas, es menos probable que, en este contexto, la operación no sea aceptada por los accionistas de la entidad opada. Una vez aprobada por la CNMV y el Banco de España, y teniendo en cuenta que el 54% del capital ya se ha comprometido, la prima ofrecida y los ratios en los que cotiza el banco podrían ser motivo suficiente para que el 21% restante, hasta alcanzar el 75%, también dé su visto bueno.