Análisis de coyuntura

La renta variable vuelve a remunerar el riesgo

El mejor tono del mercado durante el último mes ha hecho que, por primera vez en mucho tiempo, casi todos los sectores hayan ofrecido una rentabilidad superior a la proporcionada por una cartera de letras. En relación con la exposición al riesgo, los sectores de electricidad, bienes de equipo, turismo-hostelería, textil-vestido, seguros, publicidad e inmobiliario han ofrecido un exceso de rentabilidad sobre letras interesante, en torno a 40 puntos básicos por unidad de volatilidad (índice de Sharpe).

Evaluando el riesgo a través de la beta de los activos, bancos, con una beta de 1,56, es el sector de mayor nivel de riesgo. Telecomunicaciones, metales y electrónica-software presentan, asimismo, un perfil de riesgo-beta significativamente superior al mercado. Por el contrario, varios sectores ofrecen un perfil muy conservador, con betas incluso inferiores a 0,3: alimentación, papel-maderas-químicas, bienes de equipo, inmobiliaria, bebidas-tabaco, material de construcción y autopistas. Ello quiere decir que la rentabilidad que ofrecen fluctúa sensiblemente menos que el mercado. Especialmente los tres últimos tienen una correlación con el mercado casi despreciable, por lo que pueden constituir un buen refugio en estos momentos de elevado riesgo.

Lógicamente, de nuevo, casi todos los sectores ofrecen un valor positivo del riesgo-beta asumido al invertir en ellos (índice de Treynor). Con este indicador, material de construcción se ofrece como un sector especialmente interesante, al alcanzar el mayor valor del índice, 42,0.

Este máximo se debe al reducido valor de la beta de este sector, de tan sólo 0,06. Sin embargo, los otros dos sectores que presentan reducida correlación con el mercado, bebidas-tabaco y autopistas, han ofrecido una rentabilidad inferior a la inversión en letras, teniendo por tanto un valor negativo del índice de Treynor, siendo poco aconsejables en este momento.

Por último, la mayoría de los sectores han ofrecido durante el último mes un resultado significativamente mejor del que cabría esperar dados: a) su nivel de riesgo-beta y b) la rentabilidad de la cartera de mercado (índice de Jensen). Especialmente positivo, en este sentido, ha sido el comportamiento durante el último mes de los sectores de publicidad, seguros, turismo-hostelería y electricidad.

El coeficiente de diversificación muestra que, a pesar de tener una beta elevada, el perfil de riesgo de bancos y telecomunicaciones puede reducirse muy significativamente, constituyendo carteras bien diversificadas.

La publicación de noticias algo más positivas tanto en términos de coyuntura como de resultados de empresas en Estados Unidos, unido al agresivo recorte de tipos de interés, ha sido suficiente para producir un fuerte tirón en el mercado de valores de aquel país y, como consecuencia, en los mercados de las principales plazas europeas. Sin embargo, los volúmenes son todavía reducidos, lo que sugiere que continuará la volatilidad.

Hasta el día de cerrar este análisis (28/11/02), el índice general de la Bolsa de Madrid (IGBM) había cedido desde comienzos de año un 15,8%, habiendo recuperado casi ocho puntos durante el último mes. La disparidad de comportamiento entre sectores es, como casi siempre, bastante importante. Desde comienzos de año, las mayores rentabilidades corresponden a transportes (35%), inmobiliarias, material de construcción y bienes de equipo, mientras que electrónica-software (-36%), publicidad, telecomunicaciones, otros servicios de mercado y turismo-hostelería encabezan las pérdidas. El repunte del mes ha favorecido a todos los sectores, excepto bebidas-tabacos y comercio minorista, que han experimentado ligeras pérdidas.

Desde comienzos de año, el IGBM ha experimentado una volatilidad del 27%, pero son mayoría los sectores que han sufrido una volatilidad aún superior a la del índice. Especialmente llamativa ha sido la volatilidad de telecomunicaciones, electrónica-software y bancos, mientras que alimentación, papel-madera-química, material de construcción y autopistas, con niveles de volatilidad igual o inferior al 15%, han sido los sectores más estables.

Ocho de los 23 sectores han tenido un comportamiento significativamente mejor que el índice general desde el inicio del año, superándolo en rentabilidad, a la vez que con una volatilidad inferior: alimentación, bienes de equipo, papel-madera-química, seguros, material de construcción, construcción, autopistas, inmobiliarias. Al igual que ha venido ocurriendo todo el año, los últimos cuatro sectores en esta relación reflejan claramente el dulce momento por el que atraviesa la actividad en el sector de la construcción español. Más sorprendente es el buen comportamiento del sector productor de bienes de equipo, en el contexto de fuerte desaceleración de la inversión que se vive tanto en España como en las economías de nuestros socios comerciales.

Como indicamos en otra sección, estos sectores juegan un papel muy relevante en la configuración de las carteras eficientes que proponemos.

Las empresas del sector bebidas-tabacos están elevando su facturación, en algunos casos a fuerte ritmo, acompañando con incrementos de beneficios. A pesar de ello, éste ha sido uno de los dos sectores no beneficiados por la recuperación de cotizaciones del último mes, cediendo un 5,2%, con retrocesos generalizados en las empresas que lo componen.

Altadis, la única empresa con presencia en el índice selectivo Ibex 35, se ha visto lastrada por el anuncio de Philip Morris de que no podrá cumplir las expectativas de resultados para el próximo ejercicio, debido a las importaciones baratas y la falsificación de sus productos. Esta noticia arrastró a sus homólogas europeas, incluida Altadis

A pesar de haber anunciado una OPA de exclusión sobre su filial francesa Seita, y una importante emisión de pagarés en Francia, con objeto de financiar posibles compras de empresas, ninguna de estas noticias ha tirado al alza del precio de su acción.