TRIBUNA

Valores y valoraciones

El valor que tienen las cosas siempre ha sido un tema controvertido y de gran trascendencia. Cuando el valor de un activo, real o financiero, tangible o no, se vincula a un determinado compromiso, por ejemplo una deuda o una inversión, su correcta determinación es capital.

El concepto de valor suele mitificarse, como algo científico e indiscutible. Sin embargo, una valoración es una opinión, sujeta a un cierto grado de subjetividad, que debería estar perfectamente argumentada. Efectivamente, pueden darse diferentes valores para un mismo activo, según sea el comprador o las circunstancias (véanse procesos judiciales en los que compiten rigurosas y distantes valoraciones para un mismo objeto en litigio), pero es inexcusable el error en métodos o supuestos. Y si el error puede existir, sea involuntario o inducido por incentivos perversos, no es justificable su ocultamiento una vez conocido. Véase, por ejemplo, el caso de Moody's no corrigiendo una calificación hasta un año después de conocido el error (fuente de reflexión para quienes hayan emitido dudosas certificaciones recientemente).

Toda valoración está siempre referida a futuro, y la excesiva complacencia puede reducir el rigor al analizar todos los riesgos implicados. Entre ellos, muchas veces olvidados, el riesgo de liquidez y el riesgo de inflación. En la actual coyuntura, es de gran importancia la caída de valor de los activos colaterales, tal vez sobreestimados previamente, así como la duda de si los créditos estaban correctamente valorados, situación agravada hoy por la disminución de la inflación (que incluso puede crear la confortable situación en la que el tipo de interés real sea superior al nominal).

En lo referente a valoraciones inmobiliarias, en España se efectúan en base a una concreta legislación (especialmente las hipotecarias) o a la estricta consideración del mercado como única referencia válida. En el primer caso, parece ortopedia recurrir a leyes para dar valor a activos, aunque tal vez ello reduzca algunos misteriosos ajustes acomodaticios. En el segundo caso, lamentablemente no siempre aparece (o parece) la mujer del césar visitando activos de gran valor para su posterior certificación del mismo, dejando a veces en manos de respetables becarios esta función. En valoraciones de empresas, adoptar determinadas correcciones o aplicar correctamente parámetros financieros puede conducir a argumentos impecables pero muy dispares (visibles en la lectura atenta de algunas cotizaciones iniciales).

En cualquier caso, sin caer en la ingenuidad, debe recordarse que las entidades encargadas de dar valor a los activos, son sociedades que aspiran a beneficio (algunas incluso tienen en su accionariado a entidades usuarias de sus informes) y que compiten entre ellas en un sector cada vez más reducido. Por ello, interesa conocer quién audita el correcto cálculo de valores que se basan en informes muchas veces confidenciales e invisibles, o los mecanismos de autorregulación de que disponen las entidades certificadoras.

Algunos casos causan cierto sonrojo, como la antiestética compatibilidad de cargos entre la recientemente intervenida CCM y la mayor tasadora española; o la nota emitida por la CNMV, hace menos de un año, recomendando a las entidades valoradoras que se efectúen la "inspección física del inmueble, al menos la primera vez que se valore"; o incluso la también reciente mejora del código de conducta, por parte de Iosco, de las agencias de rating. Casos que no parecen transmitir fidelidad a una determinada idea de excelencia profesional.

Y curiosamente, como ya advertía Heráclito, a veces todo marcha hacia su contrario. Así, tras asumir grandes volatilidades y visibles caídas en picado, algunos han pasado de sobrevalorar activos y empresas a contemplar la existencia de precios en negativo (de hecho un subsidio para el comprador). La discusión debe remontarse a la tesis doctoral de Louis Bachelier (Théorie de la spéculation, 1900), verdadera base de las finanzas modernas, que contenía el error (posteriormente detectado) de considerar la existencia de precios negativos en las cotizaciones de acciones en un entorno de tipos de interés cero. Pero no deben confundirse precios con rendimientos, que sí pueden ser negativos, por lo que la teoría económica no acepta un precio negativo en un activo. Tampoco la ley permite empresas con valores negativos, aunque, ciertamente, un valor es una opinión.

Amadeo Arderiu Calvo. Consultor